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Burbujas: Infladores y Alfileres

noviembre 24, 2010 Deja un comentario Go to comments

Búsqueda (Uruguay) y La Tercera (Chile)

Desde la euforia especulativa con bulbos de tulipanes en la Holanda del siglo XVII, el mundo ha enfrentado, de tanto en tanto, ciclos de grandes inflaciones en activos (o bienes) cuya abrupta reversión suele desembocar en agudas crisis económicas y financieras. Estas manías se han intensificado durante los últimos cuarenta años sin mucha claridad sobre las causas de esa mayor proliferación.

 Así, las hemos visto rotar desde los commodities y los activos de América Latina en los ‘70, pasando por Japón en los ‘80, el Nasdaq y las acciones tecnológicas en los ‘90, hasta el sector inmobiliario y sus derivados en la última década. Si bien ello podría estar asociado a los excesos de ahorro de China y otros países emergentes, al consiguiente descenso en las tasas de interés, al déficit estructural de activos de bajo riesgo que viene enfrentando el mundo y al creciente mayor riesgo moral (financiero) implícito en los sucesivos salvatajes financieros, la evidencia no es concluyente.

Pero más allá de las causas, la gran pregunta es dónde veremos la próxima burbuja. Los activos de algunos países emergentes son los grandes candidatos. Primero, porque son vistos como el nuevo paradigma debido a su adhesión al modelo capitalista, su mayor inserción en el mundo globalizado, su fuerte impulso reformista, y su buen desempeño en la reciente crisis. Segundo, porque su manejo macroeconómico ha mejorado y sus sistemas financieros muestran buenos fundamentos, con bancos bien capitalizados y fuerte disposición para acelerar el crédito. Tercero: porque vienen con cuentas externas robustas que le dan amplio espacio para una gran expansión de la demanda interna. Por último, en la medida que la bonanza se va asumiendo como más permanente, como una prolongación de la observada entre 2004 y 2008, las políticas macroeconómicas domésticas ya no son tan contracíclicas como en dicho período, cuando ésta se consideraba más transitoria. Así, existe el riesgo de que tanto la política fiscal como monetaria, si se mantienen en instancias neutrales o expansivas, actúen como infladores, potenciando las burbujas. Hay evidencia respecto al rol desplegado por dichas políticas en el boom de América Latina de los setenta, de Japón en los ochenta y de Estados Unidos en los 2000.

¿En qué etapa estamos de ese supuesto proceso de formación de una burbuja en países emergentes? Es muy difícil saberlo. Suele decirse que los economistas sólo identificamos el nacimiento, la maduración y la muerte de ellas una vez producido su desenlace. Por ejemplo, Alan Greenspan, disponiendo de los mejores análisis en la FED, habló de exuberancia irracional en la bolsa de EE.UU. en noviembre de 1996, casi tres años y medio antes del pinchazo de la manía de las acciones tecnológicas. Si un inversionista hubiera incorporado esa “sugerencia”, quedándose “vendido” en ese mercado, el timing le habría jugado una mala pasada, llevándolo a la quiebra. Por anticiparse tanto Greenspan también se equivocó.

En el ciclo actual, las señales alertando su formación o advirtiendo un reventón parecen aún distantes. En el pasado, los “alfileres” han emergido tras un período relativamente largo de pleno empleo a nivel global (con las consiguientes amenazas inflacionarias y de ajustes monetarios) y de prolongada baja volatilidad (riesgo) en los mercados financieros globales. Cuando las holguras son aún muy amplias en los países desarrollados, los estímulos están lejos de retirarse y el miedo todavía prevalece en los mercados. Todo indica que estamos recién en etapas incipientes de una potencial manía.

Para convivir mejor con ella y atenuar las consecuencias de un “pinchazo” abrupto, la experiencia sugiere un manejo económico que incluya mucho ahorro del gobierno, una política monetaria relativamente restrictiva y una adecuada regulación financiera con normas prudenciales que limiten el boom de crédito. Complementariamente, en el caso de economías dolarizadas, se hace necesario acelerar la desdolarización para facilitar los ajustes cambiarios que acomodan escenarios más adversos. En contraste, la evidencia indica que el uso de controles de capital para lidiar con las burbujas, como los adoptados por Chile en los ’90, o los aplicados por Brasil en la actualidad, si bien pueden afectar en algo la estructura de financiamiento externa (sesgándola hacia flujos de largo plazo), suelen tener un impacto marginal sobre el endeudamiento total o sobre la trayectoria del tipo de cambio real. Y en el caso de las intervenciones cambiarias, para que sean efectivas y logren amortiguar la apreciación de las monedas, se requiere sustentarlas en grandes superávits fiscales, mucho ahorro privado y una elevada flexibilidad laboral.

En fin, las burbujas o manías especulativas son parte de la realidad. Es posible que la próxima la veamos en los países emergentes. Habrá algunos que la manejarán bien y diseñaran buenos paracaídas para su reventón. Y habrá otros que -sin ahorro, ni manejo prudencial, ni buena regulación financiera- sufrirán un aterrizaje duro del estilo de los vividos en el pasado.

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