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Las dudas sobre China

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Durante las últimas semanas, el interés en la economía mundial ha estado centrado en el mensaje de Ben Bernanke sobre el retiro de los estímulos monetarios hacia 2014 y la consiguiente señal de un potencial inicio del alza de la tasa corta desde 2015 en adelante. En contraste, se ha prestado menos atención a los desarrollos recientes y las perspectivas de China.

Los dos temas están, por cierto, conectados. No sólo por la altísima interdependencia comercial y financiera entre ambos países, sino porque, como todos los ajustes monetarios de Estados Unidos catalizaron alguna gran crisis en el pasado, el gigante asiático aparece entre los candidatos a sufrirla en esta ocasión.

Tras el aterrizaje inducido en China para atenuar algunos desequilibrios, la economía empezó a reacelerarse desde hace un año, pero a un ritmo menor al esperado y que últimamente sugiere incluso una ralentización.

Durante este semestre, el PIB habría crecido a una tasa cercana a 7%, una cifra menor a la observada en el segundo semestre de 2012 y bastante distante del promedio de 10,5% en la década previa.

Habría al menos dos factores detrás de la reciente ralentización.

Primero, las exportaciones han mostrado un bajo dinamismo ya que el mayor impulso desde Estados Unidos ha compensado con la recesión extendida de Europa, los problemas en Japón y la debilidad de los países emergentes.

Segundo, el rebalanceo desde un crecimiento muy dependiente de la demanda externa a uno más centrado en el gasto interno ha sido algo más lento de lo esperado. Así, el aporte creciente que había tenido la inversión tendió a revertirse en el último semestre sin que fuera compensado por el consumo.

Este menor dinamismo del gasto interno deriva de la decisión de moderar el crecimiento del crédito, pero no tanto por una preocupación inflacionaria.

La inflación, de hecho, ya acumula prácticamente un año fluctuando en torno a 2%, muy por debajo de la meta de 3,5% establecida por el gobierno. Dicha estabilidad se explica por los menores precios de materias primas y la mayor apreciación tolerada para el yuan, sobre todo en el contexto de un crecimiento algo inferior al potencial.

La gran preocupación por el crédito pasa por otros frentes.

Primero, porque luego de la moderación de los préstamos en 2011-12 que siguió al boom previo, estos volvieron a acelerarse desde fines del año pasado. Esta vez, el mayor impulso provino del financiamiento no bancario –el llamado “sistema bancario en las sombras”- que incluye préstamos de los trusts (entidades fundadas por los bancos), notas de crédito que estos últimos garantizan y otras emisiones locales de bonos.

Se trata de vehículos fuera de los balances bancarios -menos controlados por el Estado- y que reintrodujeron el riesgo de un renovado auge en la construcción y en los precios inmobiliarios.

Segundo, porque están lejos de ser reconocidos los graves problemas de cartera vencida originados tras el último boom crediticio. Esta ha sido una práctica habitual en China, ya observada a principios de los ’90 y luego de la crisis asiática. Ahora, como antes, la “solución” ha sido esperar que el alto crecimiento económico vaya “limpiando” gradualmente los balances, mientras se mantiene un alto grado de represión financiera e intervención estatal.

Como resultado, las autoridades han intensificado los controles sobre los préstamos bancarios e indirectamente sobre el resto de los actores financieros, junto con mantenerse renuentes a adoptar una política monetaria más expansiva, pese a la desaceleración y la baja inflación.

La sintonía fina de este proceso no siempre es la mejor y cada tanto, como la semana pasada, el Banco Central termina validando –quizá premeditadamente- alguna restricción de liquidez y tasas cortas mayores a la referencial, que luego tiende a normalizar.

Con todo, esta mayor prudencia con el crédito, más que poner en duda la recuperación de China, buscaría hacer sostenible un crecimiento entre 7% y 8%, aunque su logro no está exento de grandes desafíos.

Por un lado, la economía seguirá enfrentando una compleja transición hacia una mayor dependencia del consumo interno, lo que exige un sistema financiero más sano y menos reprimido.

Por otro, si bien las autoridades tendrán cierta capacidad para hacer políticas de demanda si la reaceleración no se consolida, los márgenes disponibles parecen menores que en el pasado. Ello debido a la necesidad de enfrentar el retiro de la liquidez global sin grandes desequilibrios, ni bancos muy débiles. Y, por si fuera poco, con la cuenta de capitales más abierta para facilitar la mencionada transición.

Existen, por tanto, legítimas dudas respecto a si esta compleja (y centralizada) ingeniería macro resultará exitosa. La historia china tiende a disiparlas, aunque la evidencia para otros procesos es menos concluyente.

En lo que sí habría mayor certeza es que, sin China expandiéndose al 10%, tampoco cabe esperar que el mundo vuelva a hacerlo al 5%. Así, el crecimiento mundial seguiría cerca de 3%, pero con una rebalanceo hacia Estados Unidos que consolidaría una mayor fortaleza global del dólar y menores precios para las materias primas. Un escenario muy distinto al enfrentado por América Latina de la última década.

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