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Chile 2009: gasto fiscal y tipo de cambio

A la prudencia fiscal de la administración Bachelet/Velasco en 2006-2007 siguió un fuerte aumento de gasto público en 2008-2009 justificado en la crisis mundial. Esta fue mi columna de la época analizando las consecuencias.

La Tercera (12 de junio de 2009)

Similar a lo ocurrido con el resto de los activos riesgosos, el peso ha seguido canalizando el mejoramiento registrado por el entorno externo y las mejores perspectivas para la actividad y el gasto durante 2010. Así, el tipo de cambio ha internalizado la mayor debilidad mostrada por el dólar a nivel global, la consiguiente reabsorción de inflación externa y la moderada recuperación que vienen presentando los términos de intercambio. Pero no toda la apreciación es atribuible a dichos fundamentos: una parte también está vinculada a los sesgos implícitos en la política monetaria y, sobre todo, en la política fiscal. En primer lugar, debe reconocerse alguna influencia (muy menor por cierto) del aumento experimentado por las tasas largas y sobre todo de las tasas reales, las que -pese al recorte de la TPM desde 8,25% a 1,25%- se ubican actualmente cerca del umbral neutral (más que en valores expansivos). En segundo lugar, el impacto más significativo habría provenido del mayor impulso fiscal implícito en el fuerte aumento exhibido en los últimos años por el gasto público, lo cual -combinado con la caída de los ingresos tributarios y cupríferos- haría que el balance del Gobierno Central pase desde un superávit de 5,3% del PIB en 2008 a un déficit del orden de 4% del PIB este año. Si bien en lo inmediato la apreciación también pudo acelerarse por la forma en que se ha estado financiando el déficit -mayoritariamente con venta de dólares, más que con emisiones de deuda en moneda local- dicho efecto es esencialmente neutral en el largo plazo. Más que la estructura de financiamiento del déficit, lo que realmente importa -lo que afecta en el largo plazo el valor real de la moneda- es el creciente tamaño del gasto público. Dicho de otro modo, es la mayor demanda de bienes y servicios no transables derivada del impulso fiscal (más que su forma de financiamiento) la que influye en el tipo de cambio de equilibrio. Mis estimaciones -basadas en varios modelos de determinación del Tipo de Cambio Real- indican que por cada punto porcentual de aumento del gasto público (como porcentaje del PIB) el peso tiende a apreciarse entre 1% y 2% (es decir, el tipo de cambio cae entre $ 5,5 y $ 11). Por lo tanto, el incremento del tamaño del gasto público observado en los últimos tres años -desde 18% a 25% del PIB- habría generado una caída del TCR del orden de 10% (entre 7% y 14% más precisamente). O sea, sin esta mayor presión fiscal, el tipo de cambio de equilibrio sería del orden de $ 600 o algo más arriba. Como resultado, parece probable que este mix de políticas -gran impulso fiscal, tasas reales más bien altas, rápida y aguda apreciación del peso- tenga consecuencias macroeconómicas  relevantes. Por un lado, es posible que limite la velocidad de la reactivación y acentúe los problemas de empleo (y desempleo). Y por otro, le impone un gran desafío a las autoridades económicas actuales y a las que vendrán en 2010, respecto a la necesidad de revertir los excesos fiscales y promover medidas que acoten la caída del tipo de cambio real, ya sea por la vía de un mayor ahorro público o a través del aumento de la productividad de los no transables. Sin soslayar, por cierto, reformas y/o acciones que ataquen las otras dimensiones de la competitividad.

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