Aldo Lema

Búsqueda (Uruguay)

Contrario a lo esperado por la mayoría de los analistas y las propias autoridades económicas, la inflación en Uruguay no mostró signos de moderación durante este año. Todo lo contrario. La altas variaciones mostradas por el Índice de Precios al Consumidor (IPC) en agosto (0,9%) y setiembre (1,2%) ratificaron que los bajos registros de los meses previos obedecieron mayoritariamente a factores puntuales.

De hecho, en setiembre, la inflación interanual se devolvió al nivel mostrado al cierre de 2011 (8,6%) y los indicadores subyacentes –aquellos que excluyen los componentes más volátiles- siguieron acelerándose hasta el entorno de 9,5%. Esto acrecentó el desvío respecto al rango meta de 4-6% del gobierno y llevó al Banco Central a subir la tasa de interés referencial en 25 puntos básicos, hasta 9%, en la reunión del tercer trimestre.

Que la inflación esté bordeando el 9% no es un hecho novedoso en la coyuntura económica reciente de Uruguay. Es la quinta vez que ocurre en cinco años. Esto ha llevado a algunos a sugerir que dicho nivel está cerca del óptimo para Uruguay, o a confiar que –como en el pasado- no habrá una escalada de este desborde inflacionario. Para su contención suele invocarse algún shock externo deflacionario o cierta sintonía fina en las políticas.

¿Se repetirá la historia esta vez? ¿O estamos ad portas de cruzar el temido umbral de 10% y requerir un programa de estabilización más severo?

Hay dos formas equivalentes de explicar la elevada y rebelde inflación registrada en los últimos años.

Por un lado, Uruguay enfrentó presiones bien justificadas a la baja en el tipo de cambio real (TCR) que –al ser insuficientemente canalizadas a través de la apreciación nominal- terminaron acomodándose vía una mayor inflación. Ha sido la contracara del ciclo de bonanza. En efecto, dentro de los fundamentos que impulsaron esa caída del TCR, han destacado el diferencial de crecimiento frente al resto del mundo, la mejora de términos de intercambio y los aumentos del gasto público y privado como proporción del Producto.

Por otro lado, lo mismo puede racionalizarse a través de las trayectorias registradas por los precios de los bienes transables y no transables, cuyo cociente da lugar al TCR y cuya suma ponderada equivale al IPC.

En cuanto a los transables, Uruguay ha enfrentado en la última década, aunque con volatilidad, un escenario de alta inflación externa en dólares, tanto de la región como de fuera de ella, debido esencialmente al debilitamiento global de la divisa estadounidense y al consiguiente aumento de las cotizaciones de los productos básicos. A ello se han sumado las fuertes presiones inflacionarias en los precios de los no transables derivadas del alto crecimiento de los costos laborales unitarios y la demanda interna. Y a su vez, ambas categorías de precios han enfrentado una ampliación en los márgenes de comercialización producto de la menor capacidad ociosa.

También bajo esta segunda perspectiva se llega entonces a la conclusión que –dadas las masivas presiones de precios tanto externas como internas- la caída registrada por el tipo de cambio fue insuficiente para mantener la inflación estabilizada dentro del rango meta.

Suele escucharse que contener la apreciación nominal del peso, aún con al costo de acentuar los desbordes inflacionarios, ha sido una medida adecuada para limitar pérdidas de competitividad. Y que incluso debería profundizarse con recortes de tasas de interés o mayor intervención cambiaria.

La teoría y la evidencia demuestran que esa ilusión se desvanece rápidamente con mayores presiones inflacionarias. En términos de competitividad, es probable que un tipo de cambio tipo de cambio más bajo, con estabilidad de precios, no sea significativamente diferente de uno en $21 con indicadores de inflación en 8%-10%.

Sólo es posible lograr aumentos genuinos de TCR –o sea un dólar alto sin desbordes inflacionarios- con fundamentos que lo validen. Sobre algunos de ellos, como el diferencial de crecimiento frente al resto del mundo, hay poco que hacer en el corto plazo. Pero otros son más abordables con un mix más balanceado de política económica. Se requiere un programa ambicioso y creíble que incorpore acciones en el frente fiscal (menor impulso de gasto), salarial (con señales claras de moderación) y comercial (mayor apertura al mundo). Sólo así se podrá revertir el desborde inflacionario, evitar alzas adicionales de las tasas de interés y contener el deterioro de competitividad cambiaria.

Con todo, como hay pocos indicios sobre un giro de la política económica en esa dirección –aún menos al considerar la etapa que viene en el ciclo político- todo apunta a que Uruguay seguirá con un escenario cambiario/inflacionario parecido al de los últimos años.

Las presiones en precios de transables podrán moderarse por una menor inflación importada desde la región o por una mayor caída del tipo de cambio, pero parece improbable que los servicios acompañen esa tendencia, sobre todo con expectativas que ya incorporaron un desvío más permanente del rango meta. Así, la inflación continuará rebelde y la competitividad en jaque. Y con ello el mayor riesgo de un programa de estabilización más severo y/o un ajuste más costoso en escenarios externos más adversos.