Aldo Lema

Semanario Búsqueda (Uruguay) y diario Pulso (Chile)

Acorde a lo esperado, el presidente de Estados Unidos, Barack Obama, designó a Janet Yellen en la presidencia de la Reserva Federal (Fed). Se trata de la primera mujer en dirigir el principal Banco Central del mundo y una economista que –tal como sucedió con sus tres antecesores- iniciará su mandato evaluando la necesidad de una política monetaria más restrictiva, o mejor dicho, menos expansiva. Así le ocurrió a Paul Volcker en 1979, Alan Greenspan en 1987 y Ben Bernanke en 2005, los cuales -con grados y urgencias muy diferentes- subieron las tasas de interés a rápido andar. ¿Qué cabe esperar de Yellen? ¿Cambiará mucho la Fed?

Es evidente la importancia de la formación y experiencia previa de las personas en la agenda y conducción de instituciones como la Reserva Federal. Qué duda cabe de las credenciales que tenía Bernanke para manejar la política monetaria y enfrentar el mayor colapso económico desde La Gran Depresión. Además de que llevaba varios años en la Fed y ya era catalogado como “helicopter Ben” por su insistencia en emitir más dinero tras los atentados terroristas de 2001, había acumulado una extensa carrera académica, con vasta investigación en temas macroeconómicos y financieros. Fue un gran acierto que Bernanke estuviera en la presidencia de la Fed para aplicar más decididamente las lecciones que tenía bien aprendidas de la crisis del ’29: la necesidad de estabilizar el sistema financiero (como indicaban sus propios trabajos) y de aplicar una política monetaria ultraexpansiva (como surgía de los estudios de Milton Friedman).

Quizá en comparación, Yellen podría percibirse con alguna desventaja, sobre todo si simplemente se la asocia con sus trabajos sobre mercado laboral, salarios de eficiencia y cambios en la fijación de precios de las empresas (“costos de menú”). Sin embargo, además de que eso también tiene vigencia en la coyuntura actual, especialmente por la interacción entre desempleo y política monetaria, esta economista –más allá de sus primeras especializaciones- se fue concentrando en políticas macro, tanto en su posición académica en la Universidad de California (Berkeley), como en los cargos de gobierno que ejerció. Fue vicepresidenta de la Fed y antes presidenta del Consejo de Asesores Económicos de la Casa Blanca y de la Reserva Federal de San Francisco.

Con todo, más allá del sello personal y profesional, importa la institucionalidad y reglas que la Reserva Federal ha ido construyendo para el manejo macroeconómico. Esa será, en definitiva, la guía para Yellen y también para los agentes económicos que quieren anticipar su accionar.

Si bien la Fed no ha reconocido abiertamente la adopción de un esquema de metas de inflación, en los hechos ha ido avanzando en esa dirección y hoy cumple con la mayoría de los requisitos exigidos.

Primero, porque ya tiene explícitamente un objetivo inflacionario (creíble) de 2%.

Segundo, al demostrar autonomía operacional para manejar las herramientas de política.

Tercero, por la implementación de políticas más transparentes, con la publicación de proyecciones plurianuales, que promueven accountability (rendición de cuentas) y refuerzan la credibilidad en las metas y los instrumentos.

Y por último, al ir explicitando la regla de política monetaria que guía sus decisiones, con orientaciones incluso a futuro (forward guidance).

Así, el nivel de la tasa de interés, actual y sugerido hacia el futuro, queda determinado por las expectativas sobre las holguras imperantes en la economía (desempleo o brecha de capacidad) y los desvíos previstos en materia inflacionaria. Ni más, ni menos, que una “regla de Taylor”. Un marco de política que supone “discrecionalidad restringida”

Quizá la Fed se apartó transitoriamente de dicho marco durante 2008 por la dominancia de la crisis financiera. Pero incluso en ese período y cuando introdujo las compras de bonos (los relajamientos cuantitativos), fue porque la propia regla sugería tasas cortas largamente negativas. O sea, una gran expansividad de la política monetaria que se fue consiguiendo a través de actuar sobre los rendimientos de más largo plazo.

En definitiva, esas medidas no convencionales quedaban también justificadas en la gran subutilización de recursos productivos (alto desempleo) y las muy bajas expectativas de inflación, en un contexto de elevada credibilidad en las políticas.

Plegada a Bernanke, Yellen ha respaldado todo ese manejo en la crisis. En parte por eso, en parte por su sesgo neokeynesiano, es etiquetada como “paloma” –más expansiva- en contraste con algunos gobernadores “halcones” que plantean un retiro más rápido de los estímulos.

Pero más que adivinar si Yellen actuará como “halcón” o “paloma”, lo importante es seguir preguntándose qué sugiere la regla monetaria sobre el comportamiento institucional de la Fed. Y la conclusión sigue siendo que Estados Unidos está en transición hacia tasas de interés neutrales en la segunda mitad de la década, con el retiro previo de las compras de bonos (probablemente en 2014). Sin embargo, la velocidad de dichos ajustes dependerá de la evolución esperada para el desempleo –hoy alto y algo subestimado por la menor participación laboral- y las expectativas de inflación, actualmente muy bajas a plazos de dos años.

Habrá que empezar a escuchar a Yellen, pero a la corta o a la larga, todo se juega en las perspectivas para esas variables.