Aldo Lema

Hace cuatro años, cuando se jugaba el Mundial de Sudáfrica, las acciones globales y otros activos riesgosos venían recuperándose tras la mayor crisis económica en siete décadas. Era la llamada etapa de los brotes verdes para las economías desarrolladas. Y en teoría, era también el comienzo de un nuevo ciclo de bull markets o alzas sostenidas en materia bursátil. Esos ciclos, como solía decir el famoso inversionista estadounidense John Templeton, nacen en el período de mayor pesimismo, crecen en el escepticismo, maduran en el optimismo y mueren en la euforia.

Durante este cuatrienio, aunque con altibajos y heterogeneidad por regiones y países, el principal índice bursátil global (MSCI) fue revirtiendo las pérdidas registradas en la crisis, para ubicarse hoy ligeramente sobre su máximo de 2007. Esto significó un alza de casi 140% de dólares desde su mínimo de marzo de 2009. Así, el mercado accionario global pasó del pesimismo al escepticismo y luego al optimismo.

Desde una perspectiva geográfica, la recuperación estuvo liderada por Estados Unidos, cuyos índices bursátiles casi se triplicaron en este quinquenio. Le siguieron, con alzas en torno a 120%, Alemania y Reino Unido en Europa, así como el subgrupo asiático dentro de los países emergentes. Tuvieron un desempeño relativo peor Japón, América Latina y los europeos periféricos, con índices que no llegaron a duplicarse y tuvieron avances cercanos a 75%.

Que Estados Unidos esté ganando “el Mundial bursátil” en esta década, distanciándose de otros países desarrollados y de los emergentes –estos últimos triunfadores en los 2000-, parece bien justificado.

Primero, se explica por el sobreajuste que sufrieron sus activos al ser el epicentro del terremoto financiero. El castigo fue excesivo, con un premio por riesgo que llegó a máximos históricos.

Segundo, porque algunas de las fortalezas estructurales de la economía estadounidense, como su productividad, innovación y crecimiento potencial, no parecían haber cambiado mucho con la crisis.

Por último, fue clave el buen manejo macro para salir de ella, con la estabilización financiera, una gran expansión monetaria y la consolidación fiscal.

Pocas dudas existen de los fundamentos para esos “resultados históricos”. Pero, mirando hacia adelante, hay grandes debates sobre la sostenibilidad de esta recuperación bursátil global, el liderazgo de Estados Unidos en él y los riesgos de euforia e incubación de burbujas.

Últimamente estas incógnitas han estado latentes, no solo por el rally de las principales bolsas, sino también por la fuerte caída observada en la volatilidad accionaria. De hecho, el VIX –el indicador favorito para medirla- ha retomado sus mínimos pre crisis (11 puntos), tras alcanzar un máximo de 80 en el pánico de 2008. Suele sostenerse que una menor volatilidad es evidencia de un “ciclo maduro” y del riesgo de una corrección abrupta en los activos. O sea, de un ajuste bursátil global del estilo de los registrados a principios y fines de los ochenta, en las crisis asiática/rusa (1997-98), en el pinchazo de la burbuja tecnológica (2000) o en el colapso inmobiliario de 2007-08.

Hay, sin embargo, buenos argumentos que parecen descartar un escenario de ese tipo, al menos durante el próximo bienio.

Primero, porque pese a la recuperación general de las bolsas, los índices de Estados Unidos, Europa e incluso Asia emergente, no revelan signos de sobrevaloración, ni desalineamientos respecto a sus fundamentos. Después de todo, han estado retomando los niveles de hace casi una década, pero con utilidades que han ido recuperando y tasas de interés estructuralmente más bajas.

Segundo, la normalización de las condiciones monetarias en las economías desarrolladas –un factor que en el pasado actuó como catalizador de esas correcciones- debería ser un proceso muy gradual. La “guía” de la Reserva Federal sugiere ajustes desde mediados del próximo año, con la tasa cerrando 2015 cerca de 1%, en torno a 2,25% en 2016 y en casi 4% en el largo plazo. Paralelamente se espera que la Eurozona y Japón lo hagan aún más lento, amenazados por mayores riesgos de estancamiento y deflación.

Tercero, ese ajuste de tasas de Estados Unidos, si bien podría tener un impacto negativo en las acciones, estaría en parte internalizado y además reflejaría una mayor fortaleza económica, con la contrapartida de mayores utilidades empresariales.

Por último, es cierto que una menor volatilidad (VIX) ha sido históricamente una “señal de alerta” respecto a un posible ajuste de activos, pero lo ha sido sólo después de mantenerse baja por un período prolongado (2 o 3 años). O sea, luego de un período suficientemente largo con poca aversión al riesgo, donde suelen subestimarse las principales amenazas. Esto –que a menudo pasa en las etapas de euforia- no parece haber ocurrido aún.

En definitiva, todo indica que “el Mundial bursátil” seguiría dando alegrías, pero en contraste con el de fútbol, ellas continuarían proviniendo más de los países económicamente desarrollados, que de América Latina. En esto, los ganadores quizá seguirían siendo Estados Unidos y Asia emergente, junto con la sorpresa de la recuperación europea.